“心臟電生理領(lǐng)域雖然熱門(mén)，但技術(shù)門(mén)檻較高，對(duì)大型企業(yè)來(lái)說(shuō)，與其自己入局，不如并購(gòu)一家已經(jīng)在此領(lǐng)域有所建樹(shù)的小企業(yè)，補(bǔ)充自己的研發(fā)管線。大企業(yè)的開(kāi)發(fā)、營(yíng)銷策略更成熟，對(duì)小企業(yè)而言，也是件‘背靠大樹(shù)好乘涼’的生意。”

自2024年1月28日的大手筆收購(gòu)事件后，截至2月1日，科創(chuàng)板上市醫(yī)療器械公司——惠泰醫(yī)療（688617.SH）股價(jià)報(bào)390元/股，市值261億元人民幣。

1月28日晚間，國(guó)產(chǎn)醫(yī)療器械龍頭邁瑞醫(yī)療（300760.SH）發(fā)布公告稱，旗下子公司深圳邁瑞科技控股有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“深邁控”），擬通過(guò)“協(xié)議轉(zhuǎn)讓+表決權(quán)”的方式，使用66.5億元自有資金，收購(gòu)惠泰醫(yī)療21.12%的股權(quán)。惠泰醫(yī)療現(xiàn)任控股股東、實(shí)控人成正輝同時(shí)承諾，將永久且不可撤銷地放棄仍持有的惠泰醫(yī)療10%股份所享有的表決權(quán)。

在本次協(xié)議轉(zhuǎn)讓的同時(shí)，深邁控?cái)M受讓晨壹紅啟持有的珠海彤昇全部0.12%的普通合伙權(quán)益（邁瑞醫(yī)療持有珠海彤昇99.88%的有限合伙權(quán)益），珠海彤昇目前持有標(biāo)的公司3.49%的股份。最終此次交易完成后，深邁控及其一致行動(dòng)人珠海彤昇將掌握惠泰醫(yī)療24.61%的股份。

此次交易引起注目，與其創(chuàng)造的兩個(gè)“第一”不無(wú)關(guān)系：這是邁瑞醫(yī)療第一次針對(duì)國(guó)內(nèi)標(biāo)的的并購(gòu)案；其次，這是科創(chuàng)板第一個(gè)“現(xiàn)金A收A”、實(shí)現(xiàn)控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的案例。

近日，有醫(yī)藥行業(yè)分析師向澎湃科技表示，從此次交易能看出，國(guó)產(chǎn)醫(yī)療器械巨頭正準(zhǔn)備向心血管領(lǐng)域發(fā)力，隨著中國(guó)人口老齡化不斷加劇，未來(lái)此領(lǐng)域的市場(chǎng)規(guī)模將顯著擴(kuò)大，在目前外資占中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)主要份額的情況下，此種“小吃大”的模式不失為中國(guó)企業(yè)整合資源的方法之一。

為何選擇電生理行業(yè)？

公開(kāi)資料顯示，邁瑞醫(yī)療是中國(guó)收入體量最大的醫(yī)療器械企業(yè)，產(chǎn)品布局涉及到監(jiān)護(hù)儀、麻醉機(jī)、血液細(xì)胞分析儀等。惠泰醫(yī)療則是中國(guó)心血管細(xì)分領(lǐng)域頭部企業(yè)，也是中國(guó)率先獲得電生理電極導(dǎo)管、可控射頻消融電極導(dǎo)管、漂浮臨時(shí)起搏電極導(dǎo)管市場(chǎng)準(zhǔn)入，并進(jìn)入臨床應(yīng)用的國(guó)產(chǎn)廠家，填補(bǔ)了心臟電生理領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)空白。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2020年，惠泰醫(yī)療就以約3.1%的市場(chǎng)份額在國(guó)產(chǎn)廠商中位列首位。

弗若斯特沙利文統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2023年全球心血管領(lǐng)域市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)到560億美元，中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模也超過(guò)500億元人民幣，在全球和國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模中均排名第二，在人口老齡化加劇的背景下，心血管領(lǐng)域市場(chǎng)增速更是顯著高于其他領(lǐng)域。

心臟電生理手術(shù)（又稱“導(dǎo)管消融手術(shù)”）是治療快速性心律失常的主要非藥物治療方法。根據(jù)采用的消融能量不同，電生理導(dǎo)管消融可分為三大技術(shù)流派，分別是射頻消融（RF）、冷凍消融（Cryoablation）和脈沖消融（PFA）。

在冠脈、外周、神經(jīng)介入及電生理這四個(gè)心血管賽道中，心臟電生理的進(jìn)入門(mén)檻被認(rèn)為最高。

“它的門(mén)檻高主要體現(xiàn)在兩個(gè)維度：一是產(chǎn)品的技術(shù)門(mén)檻；二是產(chǎn)品做出來(lái)后，臨床醫(yī)生使用的技能門(mén)檻高、學(xué)習(xí)曲線長(zhǎng)。”山藍(lán)資本創(chuàng)始及執(zhí)行合伙人劉道志曾對(duì)媒體表示。

在市場(chǎng)份額方面，根據(jù)《中國(guó)心臟電生理器械市場(chǎng)研究報(bào)告》，預(yù)計(jì)到2024年，中國(guó)心臟電生理手術(shù)量將達(dá)到48.9萬(wàn)例，復(fù)合年增長(zhǎng)率為23.3%。不過(guò)目前中國(guó)的心血管手術(shù)滲透率整體仍然較低，國(guó)內(nèi)每百萬(wàn)人電生理手術(shù)量約為 130 臺(tái)，美國(guó)則達(dá)到1300 臺(tái)。

由于電生理器械技術(shù)壁壘高、研發(fā)難度大，美國(guó)強(qiáng)生（JNJ.US）、雅培（ABT.US）、美敦力（MDT.US）三家跨國(guó)企業(yè)目前仍然占據(jù)中國(guó)超過(guò)85%的電生理市場(chǎng)份額，國(guó)產(chǎn)電生理器械市場(chǎng)份額多集中于普通標(biāo)測(cè)、消融導(dǎo)管，以及房間隔穿刺針、鞘等通路類產(chǎn)品，由于設(shè)備、耗材研發(fā)和手術(shù)配套費(fèi)用高，國(guó)產(chǎn)品牌多未盈利。

根據(jù)上述研究報(bào)告，雖然在國(guó)產(chǎn)廠商中，惠泰醫(yī)療在電生理市場(chǎng)的占有率居首位，但與第二名上海微創(chuàng)電生理醫(yī)療科技股份有限公司（微電生理，688351.SH）并未拉開(kāi)差距，后者的產(chǎn)品在中國(guó)三維心臟電生理的手術(shù)量，已經(jīng)超過(guò)惠泰醫(yī)療。

此外，在外周血管介入類業(yè)務(wù)中，惠泰醫(yī)療部分導(dǎo)管仍處于研發(fā)中，導(dǎo)致其在近年來(lái)的集采中失去部分機(jī)會(huì)。而在邁瑞深耕多年的產(chǎn)品工程化和系統(tǒng)集成能力影響下，惠泰醫(yī)療的產(chǎn)品有望得到進(jìn)一步提升。

“控股強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，創(chuàng)新與渠道先發(fā)優(yōu)勢(shì)引領(lǐng)。”德邦證券在其研報(bào)中表示，惠泰為國(guó)內(nèi)心血管領(lǐng)域細(xì)分龍頭企業(yè)，在布局電生理、冠脈通路、外周血管介入領(lǐng)域，擁有國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的技術(shù)創(chuàng)新能力，以及從原材料到產(chǎn)品的耗材研發(fā)、生產(chǎn)能力和工藝。而邁瑞醫(yī)療在戰(zhàn)略、研發(fā)、營(yíng)銷方面具有優(yōu)勢(shì)，與海外渠道銷售形成合力，能夠迸發(fā)強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。

邁瑞醫(yī)療也在近期的投資者會(huì)議中表示，“收購(gòu)控制權(quán)的出發(fā)點(diǎn)和時(shí)間點(diǎn)均是基于公司對(duì)于未來(lái)戰(zhàn)略發(fā)展方向和節(jié)奏來(lái)考慮的，旨在通過(guò)并購(gòu)優(yōu)秀國(guó)產(chǎn)公司，幫助邁瑞醫(yī)療快速切入心血管賽道。”

收并購(gòu)是醫(yī)療器械巨頭的必經(jīng)之路？

此次交易，邁瑞醫(yī)療收購(gòu)綜合成本達(dá)到約450元/股，相較惠泰醫(yī)療此前收盤(pán)價(jià)，溢價(jià)約25%。

在電生理領(lǐng)域，此前市場(chǎng)也不乏溢價(jià)收購(gòu)的案例。2022年11月，強(qiáng)生醫(yī)療以每股380美元，相當(dāng)于企業(yè)價(jià)值約166億美元（約合人民幣1207億元），溢價(jià)50.7%收購(gòu)了心臟泵制造商Abiomed（ABMD.US）。

強(qiáng)生是心臟電生理領(lǐng)域公認(rèn)的王牌企業(yè)。強(qiáng)生正式進(jìn)軍心臟電生理行業(yè)始于1996年，其先后以18億美元、4億美元收購(gòu)Cordis、Biosense兩家公司。并將Cordis公司的部分業(yè)務(wù)——Cordis Webster與Biosense合并，結(jié)合Cordis Webster的導(dǎo)管消融技術(shù)與Biosense的電生理三維標(biāo)測(cè)技術(shù)，組成后來(lái)聞名全球的心臟電生理巨頭——Biosense Webster，強(qiáng)生旗下一家致力于研究、開(kāi)發(fā)電生理介入診療產(chǎn)品的專業(yè)醫(yī)療器材公司。

強(qiáng)生并未就此止步。2022年，它瞄準(zhǔn)了心血管領(lǐng)域老牌企業(yè)Abiomed。Abiomed擁有全球唯一獲得美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）認(rèn)證的介入式人工心臟（VAD），而其核心產(chǎn)品——Impella系列在全球介入心臟泵領(lǐng)域也罕有對(duì)手。

除了強(qiáng)生，復(fù)盤(pán)全球醫(yī)械之王美敦力的成長(zhǎng)史，也是一部恢弘的并購(gòu)史，過(guò)去30年時(shí)間并購(gòu)了超過(guò)40家細(xì)分市場(chǎng)的公司。

2015年2月，美敦力以429億美元的價(jià)格完成了對(duì)柯惠醫(yī)療（COV.US）的收購(gòu)，成為當(dāng)時(shí)醫(yī)療器械史上最受矚目的并購(gòu)案；2022年，美敦力宣布以9.25億美金收購(gòu)Affera。Affera是一家設(shè)計(jì)、制造心臟標(biāo)測(cè)和導(dǎo)航系統(tǒng)，以及專注于心臟消融術(shù)的企業(yè)。Affera的解決方案和技術(shù)補(bǔ)充了美敦力現(xiàn)有的房性和室性心律失常疾病管理產(chǎn)品組合，美敦力在心臟電生理領(lǐng)域耕耘的決心可見(jiàn)一斑。

上述醫(yī)藥分析師向澎湃科技表示，心臟電生理領(lǐng)域雖然熱門(mén)，但技術(shù)門(mén)檻較高，對(duì)大型企業(yè)來(lái)說(shuō)，與其自己入局，不如并購(gòu)一家已經(jīng)在此領(lǐng)域有所建樹(shù)的小企業(yè)，補(bǔ)充自己的研發(fā)管線，且大企業(yè)的開(kāi)發(fā)、營(yíng)銷策略更成熟，對(duì)小企業(yè)而言，也是件“背靠大樹(shù)好乘涼”的生意。

對(duì)于本次邁瑞醫(yī)療的收購(gòu)，投資類自媒體“昆侖俠”表示：“本次邁瑞醫(yī)療花費(fèi)66.5億現(xiàn)金大手筆并購(gòu)，我認(rèn)為從短期資本市場(chǎng)視角看似乎付出了較高的溢價(jià)，但是長(zhǎng)期而言，我認(rèn)為是在堅(jiān)持做正確的事情，堅(jiān)持走海外醫(yī)械巨頭已經(jīng)驗(yàn)證過(guò)的‘內(nèi)生增長(zhǎng)+并購(gòu)’的成長(zhǎng)道路。”